Книги, главы из книг для написания диплома, курсовой работы, реферата по предмету Экономика: Оценка стоимости и ценообразование в венчурном инвестировании и при выходе на рынок IPO. Гулькин П.Г. Отрывок из книги

Еще одним приемом

Еще одним приемом, используемым в переговорах с предпринимателями при оценке инвестируемых компаний, является выдвижение венчурным инвестором предупреждения о том, что условия, названные предпринимателем могут быть учтены, только если все заявления, сделанные в бизнес - плане и все находки, выявленные в ходе due diligence, будут свидетельствовать в пользу представленных прогнозов. Если же в процессе анализа предложений предпринимателя, будут обнаружены какие - либо факты, негативно влияющие на прогнозные результаты, оценка компании или бизнеса будет существенно снижена. Разумеется, в ходе "тщательного изучения" оценка компании почти всегда понижается, поскольку многие утверждения при тщательном рассмотрении являются не более, чем предположениями, а "твердые" контракты и договора на поверку оказываются более - менее продвинутыми переговорами.

Другим обыкновением венчурных капиталистов является их нежелание платить более 400% сверх последней по времени цены, уплаченной за акции или долю в компании сторонним инвестором или суммой, затраченной предпринимателем на создание данного бизнеса. Никакого логического объяснения этому факту, кроме того, что венчурный капиталист не хочет платить слишком много, не существует. "Низкая цена" для венчурного капиталиста служит как бы страховкой. Если инвестиция "проваливается", он, вероятно, сможет перепродать ее другому покупателю - крупной компании или другому венчурному инвестору, но только при условии, что он приобрел компанию не слишком дорого. Если же он заплатил чрезмерно большую цену, он, вполне возможно, сумеет избавиться лишь от части этой инвестиции. Покупателей при ликвидации компании мало волнует, чью лошадь они приобретают. Купить очень легко, продать - намного сложнее.

В дополнении к первому правилу венчурных инвесторов, гласящему "плати как можно меньше", существует еще одна неписанная заповедь, которой они неизменно придерживаются: "не отступай от сделанного предложения". Умный предприниматель наверняка попытается выторговать у инвестора наиболее выгодные условия, однако для венчурного капиталиста размер цены имеет намного большее значение, чем для предпринимателя. Именно поэтому предпринимателю следует продумать, какие дополнительные стимулы он может предложить инвестору. Такими, например, могут являться опционы на акции, обязательства продать большее число акций по истечении определенного промежутка времени, а также иные стимулирующие инвестора оговорки. Нельзя забывать, что венчурный капиталист подвергается риску "разводнения" акционерного капитала с того самого момента, как он входит в компанию.

Для установления цены используются несколько способов, которые как минимум переводят процесс согласования цены сделки в русло конструктивной и регулярной работы. К числу одного из этих способов относится практика присвоения весовых коэффициентов к факторам P (Проблема), S (Решение) и E (Предприниматель). Можно предположить, что значения показателей P, S и E для каждой отдельной инвестиции не могут превышать 3, но и не могут быть меньше 0. Затем, в качестве базы следует выбрать какую - нибудь известную компанию, например Intel Corp., значения показателей P, S и E которой должны быть приняты за максимальные и равны 3, 3 и 3. Другая менее масштабная инвестиция будет оцениваться по выбранным параметрам несколько ниже, например: P = 0.5, S = 0.3 и E = 0.1. Перемножив эти значения, можно определить стоимость V как 0.5 х 0.3 х 0.1 = 0.015. Максимальное значение стоимости, начинающей компании, если венчурный капиталист начнет прикидывать ее оценку, составляет 27:

P x S x E = V

3 x 3 x 3 = V

3 x 9 = 27

Daisy Systems, например, в свое время - start - up компания, занимавшаяся разработкой программного пакета CAD/CAM, была оценена в 1982 году одним венчурным капиталистом в US$35 млн., при том, что уровень ее прогнозируемых продаж был ничтожным. Через шесть месяцев, при IPO этой компании инвесторы на публичном рынке определили ее стоимость в US$100 млн., при том, что, опять - таки, никакого существенного улучшения в уровне прогнозируемых продаж не произошло. Система CAD/CAM (Computer Assisted Design/Computer Assisted Manufacturing) по оценке журнала Fortune, представляла собой новое техническое решение производственных задач, сравнимое по значимости с промышленной революцией. Только одно такое заявление, по идее, должно придать показателю S максимальное значение в 3 пункта, если предположить, что решение CAD/CAM, разработанное Daisy Systems, наконец, заработало. Высокое значение, присвоенное фактору P, также могло быть обусловлено тем, что Daisy Systems предлагало способ снижения производственных затрат, связанных с моделированием печатных плат. Поскольку печатная плата представляет собой крошечный кусочек кремниевой пластины, на который напаиваются сотни, а то и тысячи транзисторов, время и стоимость проектирования такой конструкции возрастают до немыслимых размеров. При помощи пакета CAD/CAM проблема проектирования плат решается довольно легко. Всего существует около 900 предприятий, производящих печатные платы и распространяющих их по всему миру, которые наверняка захотели бы приобрести подобное программное обеспечение, помогающее избегать дорогостоящих ошибок, связанных с проектированием. При цене US$100,000 за пакет, емкость рынка оценивалась, таким образом, в US$90 миллионов. Поэтому, фактору P можно присвоить значение, например, 1.4. При всем при этом, предпринимательский потенциал команды Daisy Systems, взявшей на себя труд предложить S для P, оценивался как 0. Поэтому стоимость Daisy Systems для венчурного капиталиста тоже равнялась 0: 3 х 1.4 х 0 = 0. Если бы было можно соединить великолепную команду инженеров Daisy Systems, разработавших систему CAD/CAM, с потенциалом того или иного профессионала, знающего, как управляться с группой разработчиков и умеющего продвигать продукт их труда на рынок, фактор E можно было бы принять равным, к примеру, 2. Тогда стоимость этого start-up равнялась бы 8.4. Поскольку объем инвестиций, необходимых для запуска проекта равнялся US$5 млн. и венчурный капиталист мог претендовать на долю, не менее 70%, то post-money стоимость Daisy Systems составляла бы US$36 миллионов:

P x S x E = V x US$ объем инвестиций венчурного капиталиста/доля венчурного капиталиста = Стоимость после внесения инвестиций

1.4 х 2 х 3 = 8.4 х US$3 млн./0.70 = US$36 млн.

Может быть, такой метод оценки не столь уж часто используется ведущими венчурными инвесторами, однако, в случае с Daisy Systems он обеспечил довольно точное попадание , сопоставимое с реальной оценкой в US$35 млн.

По мере накопления опыта воплощения идей в бизнес - планы, и далее - практической работы по запуску, набору персонала, организации производства, маркетингу, проведению ошибочных финансовых расчетов и привлечению дополнительного финансирования, наращиванию объема продаж и, наконец, выводу компаний на рынок первоначального публичного предложения, у венчурного капиталиста вырабатывается интуитивное ощущение стоимости. Уравнение P x S x E = V является неплохим инструментом для начинающих, поскольку может использоваться для сравнения оценочных показателей стоимости для самых различных компаний и случаев. Его можно применять для сопоставления компании, занимающейся лечением раковых заболеваний с фирмой, специализирующейся на монтаже компьютерных классов.

Венчурные капиталисты, жестко отстаивающие свою цену, имеют наготове любимый довод, который они часто приводят, обращаясь к предпринимателю: "не надо пытаться "разводить" венчурного инвестора. Лучше использовать его в качестве финансового партнера, чтобы "развести" других". Если предприниматель сумеет понять стоящую за этой сентенцией логику, он осознает, что, помимо денег, он может заполучить еще и надежного финансового партнера, который со временем обеспечит ему доступ к ресурсам достаточно широкого круга частных инвесторов, чего он самостоятельно, скорее всего, вряд ли сумеет добиться.

1Alexander Wilmerding "Term Sheets And Valuation", Aspatore Books, Inc., 2001

2Clinton Richardson "Complete Guide to Venture Capital", 1987, pp. 163 - 164, цит. по: Mark Cameron White, "The Valuation of Newly-Formed Technology Companies", www.whiteandlee.com