Книги, главы из книг для написания диплома, курсовой работы, реферата по предмету Экономика: Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций. Энтов Р., Радыгин А., Мау В. И др. - 1.2.3. Основные тенденции в динамике структуры собственности -"Электив"

1.2.3. Основные тенденции в динамике структуры собственности

Итогом применявшихся в России в 1992-1994 гг. приватизационных моделей в краткосрочном периоде стало возникновение на большинстве приватизированных предприятий неопределенной структуры собственности, когда ни одна из групп акционеров не получила устойчивого большинства в акционерном капитале, опасаясь при этом любых возможных изменений в нем и противодействуя им.

По имеющимся оценкам, доля внутренних акционеров весной 1994 г. составляла в среднем около 60-65%, доля внешних акционеров – около 18-22%, доля государства – не выше 17%. Эти данные есть не что иное, как относительно типичная стартовая структура акционерного капитала российских предприятий.

Более детальные исследования первичного закрепления прав собственности на приватизируемые объекты дают возможность для вывода о двух тенденциях: формирование закрытого для внешних инвесторов капитала российских корпораций и сохранение регионально-отраслевого монополизма. Первая тенденция стала результатом использования первого и второго вариантов льгот работниками администрации предприятий. В результате занижения стоимости имущества и при минимальных издержках (ваучеры, средства самого предприятия) в ходе проведенной закрытой подписки на акции или при организации аукционов с ограничением допуска к ним “чужих” институциональных или мелких частных инвесторов, первоначально сформировалась такая структура капитала, которая, подпадая формально под юридический статус открытого акционерного общества, во многих случаях больше напоминала закрытую корпорацию (по признаку наличия ограничений на продажу акций).

Тенденция к отраслевой замкнутости реализуется через закрепление в собственности государства контрольных пакетов акций с возможной передачей в траст (управление) их руководству (ведомству), создание холдинговых структур и “горизонтальных” финансово-промышленных групп. Часто это происходит в результате интенсивного лоббирования заинтересованных ведомств или финансовых группировок. Региональный аспект тенденции к замкнутости выражается в привлечении представителей местных органов власти к управлению АО на основании наличия у них нереализованных пакетов акций, скрытом предпочтении в ходе продаж местного банковского и торгово-посреднического капитала, часто связанного с местными властями или администрацией предприятий, создании зависимых фирм-регистраторов, контролирующих вторичное перераспределение приватизированной собственности. На практике обе эти формы тесно переплетены и дополняют друг друга, а их совокупность крайне неоднородна.

Указанные процессы, по-видимому, неправомерно рассматривать только в негативном контексте: они представляют собой определенную защитную реакцию предприятий и регионов на нестабильность внешней экономико-правовой среды. И что представляется особенно важным – эти процессы не станут определяющими для развития структуры акционерного капитала в России в среднесрочном плане. Последний вывод основан на проведенном статистическом и фактическом анализе контртенденций, связанных с начавшимся интенсивным процессом перераспределения прав собственности (см. Таблицу 1.3.):

Таблица 1.3.

Динамика структуры владения акциями на приватизированных предприятий, %*

Акционеры:

апрель

1994

декабрь 1994

июнь

1995

июнь 1996

(оценки)**

июнь 1996

Внутренние, всего

работники

дирекция

Внешние, всего

крупные

мелкие ***

Государство

Всего

100 (a)

100 (а)

100(б)

100 (а)

*Использованы и обобщены данные опросов 1994-1996 гг. Госкомимущества РФ (400 предприятий), ФКЦБ (250 и 889 предприятий), РАМ (1000 предприятий), ИЭППП (189 предприятий), РЭБ (200 предприятий), которые в совокупности охватывают все регионы России.

Очевидно, что представленные в таблице данные носят очень условный характер. Это связано с тем, что: а) динамика прослеживается на основе во многом разных групп предприятий; б) не принимались в расчет специфические ситуации, связанные с закреплением в федеральной собственности крупных пакетов акций в стратегических отраслях, а также предприятия оборонной промышленности; в) по различным отдельным отраслям экономики ситуация может существенно отличаться от приведенных в таблице данных. Более того, как показывает практика, любая попытка представить отраслевой разрез будет очень условной, ибо во всех известных авторам опросах отрасли представлены очень неравномерно по количеству предприятий).

Для всех периодов с отметкой (а) данные были рассчитаны как среднее арифметическое по дискретному вариационному ряду, с отметкой (б) – как среднее арифметическое по интервальному вариационному ряду.

Вместе с тем, значительное совпадение результатов за один и тот же период в разных опросах позволяет сделать вывод о высокой степени достоверности этих обобщенных цифр. Важно также, что основным объектом практически всех указанных выше опросов являются “типовые” российские предприятия (средние и крупные), что также позволяет экстраполировать (со всеми указанными выше оговорками) вытекающие из этих данных тенденции на всю российскую промышленность.

** Оценки сделаны в мае-июне 1995 г. самими предприятиями (189 предприятий в 20 регионах России), опрошенными сотрудниками Института экономических проблем переходного периода (вопрос: “Как по-вашему изменится соответствующая доля через 1 год ?”).

*** Следует учитывать. что “мелкие аутсайдеры” для апреля 1994 г. и для июня 1995 г. – до 5% уставного капитала, для декабря 1994 г. и для июня 1996 г. – до 1% акций.

Первичное размещение акций приватизированных предприятий, при всех отмеченных ограничениях динамики структуры их капитала, есть относительно кратковременный этап первичного закрепления прав собственности, за которым неизбежно следует целая серия вторичных трансакций на рынке. Постепенно развивается процесс концентрации первоначально распыленного в ходе ваучерной приватизации акционерного капитала, который также осуществляется через вторичный рынок.

Доминирующую роль в этом процессе играют менеджеры предприятий, использующие широкий набор прямых и косвенных, легальных и незаконных методов установления (удержания) контроля. Участие в акционерном капитале внешних инвесторов (прежде всего крупных) имеет большие резервы роста, но пока не приводит к заметному повышению эффективности управления предприятием.

Дополнительные эмиссии корпоративных ценных бумаг (в том числе облигаций) для отдельных групп предприятий к настоящему времени становятся важнейшим источником финансирования капиталовложений. Между тем, указанный процесс постепенно размывает имеющиеся барьеры участия в капитале компаний.

С точки зрения динамики структуры акционерного капитала, в 1994-1996 гг. необходимо выделить следующие ключевые тенденции:

– сокращение доли работников, темпы которого замедлились в 1995-1996 гг.;

– стабилизация или рост доли администрации (менеджмента);

– увеличение доли внешних крупных инвесторов (которая растет с началом продаж государственных пакетов акций, но медленнее в 1996 г. по сравнению с 1994-1995 гг.);

– стабилизация или незначительное сокращение доли мелких внешних инвесторов;

– медленное сокращение доли государства;

– медленный рост доли иностранных инвесторов.

По укрупненным позициям можно сделать вывод о совокупном сокращении доли внутренних акционеров (за счет снижения доли рядовых работников) и росте доли внешних акционеров в капитале АО за счет крупных институциональных инвесторов (коммерческих банков, инвестиционных и пенсионных фондов, коммерческих структур). Государство, сохраняющее большую долю в акционерном капитале большинства предприятий (за исключение стратегических отраслей и ряда крупнейших АО), до последнего времени фактически не играло ключевой роли.

Постепенная стабилизация структуры прав собственности в российских АО должна благотворно повлиять на перспективы становления, в частности, и рынка облигаций. В целом же влияние сохраняющейся относительно нестабильной структуры собственности на большинстве приватизированных предприятий на развитие рынка облигаций довольно многопланово и противоречиво.

С одной стороны, сам мотив привлечения инвестиций через рынок ценных бумаг носит вторичный характер по отношению к основному мотиву сохранения или захвата стратегических (в плане контроля) позиций в АО. Соответственно, сама идея выпуска облигаций (тем более конвертируемых облигаций) будет рассматриваться эмитентом прежде всего через призму контроля.

С другой стороны, именно в таком подходе есть явное преимущество облигаций: облигации являются удобным механизмом получить деньги, не отдавая собственность. Тем не менее, противоречие состоит в том, что без имущественных (долевых, контрольных) гарантий денег “типовому” предприятию не дадут. Иными словами, выпуск облигаций будет успешным, если предусматриваются имущественные гарантии инвестору, однако эмитент, заинтересованный в контроле, вряд ли пойдет на такой шаг добровольно.

В силу вышесказанного следует сделать первичный вывод о необходимости относительно стабильной (“устоявшейся”) структуры владения акциями на предприятии, которое может быть выбрано в качестве потенциального эмитента облигаций.