Книги, главы из книг для написания диплома, курсовой работы, реферата по предмету Экономика: Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций. Энтов Р., Радыгин А., Мау В. И др. - 1.4.2. Основные черты современного развития рынка -"Электив"

1.4.2. Основные черты современного развития рынка

Относительная стабилизация курса рубля и замедление темпов инфляции, снижение доходности государственных ценных бумаг в 1995-1997 гг. в целом повысили доверие инвесторов к перспективам экономического развития России и отдельных компаний.

Вместе с тем, указанные процессы лишили участников российского финансового рынка ряда привычных финансовых инструментов. Поэтому следует ожидать, при прочих равных условиях, растущего притока средств на рынок корпоративных ценных бумаг. Это позволяет сделать три важных вывода.

Во-первых, начавшийся перелив финансовых ресурсов между двумя крупнейшими сегментами рынка позволяет говорить о растущей целостности рынка. Одновременно это означает, что усилилась ориентация рынка корпоративных ценных бумаг не только на западных инвесторов, но и на внутренние реалии.

Во-вторых, с учетом относительно ограниченного на сегодняшний день предложения ликвидных бумаг на данном рынке, растущий спрос со стороны иностранных и российских инвесторов создает относительно прочную базу для роста курсовой стоимости акций и капитализации рынка в целом.

В-третьих, акции различных предприятий становятся объектом пристального внимания со стороны инвесторов как краткосрочный финансовый инструмент (а не только лишь как инструмент установления контроля).

Следует также заметить, что сохраняется взаимосвязь между состоянием рынка и политической ситуацией в стране. Отмечены даже ситуации, когда курс акций конкретной компании возрастал при одновременном поступлении благоприятных политических новостей и негативных данных о финансовом состоянии компании (рост курсовой стоимости акций “ГАЗ” после назначения Б.Немцова в правительство). Вместе с тем, есть и противоположная точка зрения, согласно которой российский рынок корпоративных ценных бумаг в 1997 г. стал индифферентен к политическим событиям (за исключением тех, которые могут принципиально повлиять на смену экономической политики).

Специфической проблемой является влияние формирующейся структуры владения акциями (по итогам массовой приватизации) на развитие российского фондового рынка. Очевидным движущим мотивом трансформации этой структуры является продолжающаяся на многих российских предприятиях борьба за контроль в АО. В целом указанные процессы в большей степени негативно влияют на развитие фондового рынка, обостряя имеющиеся многочисленные проблемы:

- двойственным образом влияют на ликвидность рынка акций конкретных предприятий (с одной стороны, ликвидность, хотя и “односторонняя”, возрастает по мере активизации борьбы за контроль, но, с другой стороны, ликвидность рынка акций может резко снизиться, т.к. во многих случаях с завершением борьбы за контроль интерес к еще обращающимся акциям и, соответственно, рынок исчезают);

- тормозят развитие инфраструктуры рынка (например, нежелание передавать реестры реально независимым регистраторам, неприятие института номинальных держателей и др.);

- провоцируют массовые нарушения прав акционеров, особенно мелких и внешних, что обостряет и актуализирует общую проблему защиты прав акционеров и в законодательном плане, и в плане оперативного вмешательства уполномоченных органов государственной власти;

- консервируют недостаточную прозрачность рынка (по эмитентам и по сделкам) в силу незаинтересованности менеджеров раскрывать информацию об АО;

- соответственно препятствуют (наравне с другими факторами) переходу на международные нормы бухгалтерского учета;

- ведут к абсолютному доминированию внебиржевого рынка акций, так как брокерам и их клиентам не выгодно раскрывать цены и прочую информацию;

- обусловливают отсутствие серьезного интереса к новым эмиссиям акций.

Российский рынок по-прежнему остается рынком крупных институциональных инвесторов, оперирующих значительными средствами и крупными пакетами акций. Хотя ограничения для мелких инвесторов препятствуют ликвидности, рынок крупных профессионалов более стабилен.

По имеющимся оценкам, в 1997 г. наибольшую роль среди инвесторов играют частный иностранный капитал (инвестиционные банки и фонды) и российские предприятия - эмитенты акций. Роль российских коммерческих банков возрастает, однако остается незначительной в инвестиционном процессе.

Преобладание внебиржевой торговли является типичным. Это и рыночные сделки (в рамках РТС и на “телефонном” рынке), и прямые сделки со значительными пакетами по взаимной договоренности сторон, которые не отражаются в торговых и информационных системах. Вместе с тем, можно говорить о некотором возрождении биржевой торговли: начата торговля корпоративными бумагами на ММВБ; создана и начала операции Московская фондовая биржа.

Основная доля рыночного оборота приходится на скупку стратегическими инвесторами контрольных пакетов акций приватизированных предприятий. Вместе с тем, для 1996-1997 гг. становится характерным рост интереса портфельных инвесторов к российским акциям. Хотя концентрация интереса на наиболее ликвидных blue chips сохраняется, существует явная тенденция к распространению интересов профессиональных участников рынка на акции компаний “второго эшелона”.

По имеющимся оценкам, в 1997 г. предпочтение отдается тем акциям “второго эшелона”, которые получают высокую оценку по основным критериям инвестиционной привлекательности: степень информационной открытости; качество услуг депозитария-реестродержателя; степень распределенности уставного капитала (если структура устойчива, то это часто снижает интерес к компании); позиция руководства по отношению к сторонним акционерам; развитость местного фондового рынка; приемлемость финансово-экономических показателей.

Наиболее важным фактором в настоящее время считается степень информационной открытости эмитента. Как правило, благополучная в этом плане компания позитивно относится и к сторонним инвесторам. Так, многие региональные компании энергетики и связи имеют в своем составе иностранных акционеров. При этом часто отношения региональных предприятий связи с владельцем их контрольного пакета - холдингом “Связьинвест” - носят проблематичный характер.

В целом можно отметить следующую тенденцию: если ранее инвестиции осуществлялись “в Россию”, то в 1996-1997 гг. больше внимания уделяется конкретным перспективам конкретных компаний. Это означает, во-первых, что имеется значительная база для дальнейшего расширения ликвидности российского рынка. Во-вторых, именно конкретная информация о деятельности корпораций (прибыль, совместные проекты, выпуск ADR и др.) становится существенной для развития рынка ее акций.

Несмотря на сохраняющиеся инвестиционные риски, в 1996 - сентябре 1997 гг. российский рынок акций развивался быстрыми темпами. Прирост российского фондового индекса (индекс IFC) в 1996 г. составил 153%, что значительно выше, чем у ближайших (по динамике роста) конкурентов: Венесуэла - 114%, Венгрия - 97%. Таким образом, российский рынок корпоративных ценных бумаг в 1996 г. показал максимальный темп роста из всех мировых развивающихся рынков. По итогам 1996 г. вложения, например, в акции компании Лукойл обеспечили инвесторам 163% годовых в валюте, Мосэнерго - 367%, Сургутнефтегаз - 440%.

В целом для 1996 - сентября 1997 гг. характерна - при заметных колебаниях - явная общая повышательная тенденция в динамике конъюнктуры рынка. Это проявляется как в динамике индексов курсов акций и объемов торговли, так и в росте капитализации российского рынка.

В январе-августе 1997 г. наблюдался значительный рост котировок практически по всем видам наиболее ликвидных ценных бумаг российских эмитентов. Это было обусловлено, в том числе, приходом новых групп российских и иностранных инвесторов на рынок корпоративных ценных бумаг, что связывалось со снижением темпов инфляции и падением доходности других секторов финансового рынка. Мощный подъем рынка затронул акции предприятий практически всех отраслей.

При этом, характерным является тот факт, что наряду с традиционно высоколиквидными и пользующимися высоким спросом бумагами “blue chips” быстро росли в цене и акции так называемого “второго эшелона”, в особенности предприятий региональной энергетики и связи. Этому способствовала и активизация торговли в РТС-2, в листинг которой входит большое число региональных компаний, в том числе из отраслей телекоммуникации и энергетики.

В 1996 - первой половине 1997 г. произошел существенный (в 4,5 раза) рост капитализации российского фондового рынка: с 15 млрд. долларов США до 68 млрд. долларов (без РАО “Газпром” - 54 млрд.). Тенденция роста сохранялась в течение лета 1997 года. По некоторым экспертным оценкам, в середине сентября 1997 г. капитализация составила около 100-105 млрд. долл. (в том числе около 30 млрд. - нефтяные компании, около 40 млрд. - энергетика и связь, около 25 млрд. - РАО “Газпром” по внутренним ценам).

Рассматривая капитализацию российского рынка акций, необходимо принимать во внимание, что из более чем 50 000 открытых акционерных обществ России (в т.ч. 30 000 созданных в процессе приватизации) какую-либо рыночную котировку имеют акции лишь не более 150 предприятий. Реальная капитализация российского рынка выше этих оценок, но из-за низкой ликвидности акций оценить ее не представляется возможным.

В настоящее время полная рыночная капитализация российского рынка составляет порядка 12% от ВВП, что значительно ниже чем в развитых капиталистических странах. Тем не менее необходимо отметить следующее.

Во-первых, заметный количественный прогресс. По некоторым оценкам, на рубеже 1993-1994 гг. капитализация российского рынка составляла около 300 млн. долларов. Таким образом, если за 1996 - первую половину 1997 гг. имел место рост капитализации в 4,5 раза, то за 1993 - начало 1997 гг. отмечается более чем 200-кратный рост.

Во-вторых, как показывает мировой опыт, для большинства стран, в которых происходит становление и развитие фондового рынка, низкая капитализация рынка вполне закономерна (в Мексике и Бразилии - около 20% ВВП, в Турции - около 12% ВВП)

В-третьих, низкая капитализация (относительно ВВП) характерна практически для всех стран с переходной экономикой.

В дальнейшем следует ожидать, что капитализация российского фондового рынка будет возрастать. В число лидеров повышения помимо “blue chips” будут входить недооцененные акции “второго эшелона”. Вероятно повышение интереса к акциям предприятий технологически развитых отраслей промышленности, строительной индустрии. Еще несколько крупных российских компаний осуществят выход на иностранные фондовые рынки. Тем не менее, в течение ближайших 5-7 лет ядром рынка останутся акции предприятий нефте- и газодобычи, переработки и энергетики.

По оценкам практически всех экспертов, в основе роста капитализации рынка будут лежать следующие основные факторы:

- значительная недооценка активов;

- устранение политического риска;

- потенциальная перекачка части средств с рынка государственных ценных бумаг (по некоторым оценкам, приток только 10% средств с этого рынка на рынок корпоративных ценных бумаг может обеспечить 100-процентный рост капитализации последнего);

- рост вложений глобальных фондов;

- снижение рисков, связанных с инфраструктурой рынка;

- развитие системы коллективных инвесторов.

Точный объем зарубежных инвестиций в акции российских компаний пока не поддается оценке. Достаточно привести данные Госкомстата РФ и экспертные оценки участников рынка (последние безусловно реалистичнее) (см. таблицу 1.4.).

Таблица 1.4.

Объем зарубежных инвестиций в акции российских компаний

Госкомстат РФ

Оценки участников рынка

1994

1,5-2,5 млрд. долл.

1995

30 млн. долл.

1-1,5 млрд. долл.

1996

45,4 млн. долл.

1,5-2 млрд. долл.

1997

3-4 млрд. (оценка)

Для первой половины 1997 г. характерен приток “свежего” иностранного капитала на российский фондовый рынок (что важно, и консервативных инвесторов). При этом сохраняется значительная зависимость конъюнктуры рынка акций от заказов иностранных инвесторов, предъявляющих основной спрос на бумаги тех или иных предприятий. Портфельные инвестиции глобальных фондов, в свою очередь, носят цикличный характер в зависимости от сроков и объемов выделенных “на Россию” средств и политической конъюнктуры. Так. например, резкий рост котировок российских “blue chips” в июле 1997 г. связан, в частности, с тем, что глобальные фонды подвели итоги своей деятельности за первое полугодие и увеличили лимиты инвестиций на одном из наиболее быстрорастущих рынков. Тем не менее, следует заметить, что устойчивый рост котировок в 1997 г. был также связан с притоком “свободных” российских денег.

Таким образом, рост котировок по большинству ценных бумаг, котирующихся на российском фондовом рынке, в 1997 году был вызван следующими основными причинами:

1. Снижение ссудного процента;

2. Продолжающаяся борьба финансовых групп и банков за перераспределение собственности;

3. Определенная политическая и макроэкономическая стабилизация в 1997 г.;

4. Вызванный перечисленными выше факторами приток иностранных инвестиций;

5. Перераспределение финансовых портфелей в связи со снижением уровня доходности на рынке государственных ценных бумаг.

Снижение общего уровня доходности на фондовом рынке в контексте становления рынка корпоративных облигаций выглядит как положительный фактор, способный повлиять на рост интереса к таким облигациям как со стороны отечественных, так и западных инвесторов.

Однако финансовый кризис, начавшийся осенью 1997 г., наложил свой отпечаток и на краткосрочные перспективы развития российского рынка корпоративных ценных бумаг (эта проблема более подробно расматривается в следующих главах).

Среди причин более чем 30-процентного падения капитализации рынка (до уровня мая 1997 г.) можно выделить целый комплекс тенденций (часто противоречивых):

- общий отток капитала с развивающихся рынков, “спровоцированный” азиатским кризисом;

- “внутренняя” реакция на динамику индекса Доу-Джонса (статистическая корреляция очевидна, однако есть разные точки зрения относительно причин однонаправленной динамики американского и российских индексов);

- сезонный фактор, связанный со стандартной фиксацией прибыли инвесторами в конце финансового года;

- изъятие средств из корпоративных ценных бумаг, обусловленное общими опасениями падения курса рубля в условиях общего кризиса российского финансового рынка;

- объективно необходимая для преодоления финансового кризиса в целом политика правительства и Центрального банка (приоритет валютного курса и рынка госбумаг) не могла одновременно учитывать интересы корпоративного сегмента. При этом следует отметить и неоднозначную оценку экономическими агентами новой курсовой политики и повышения учетной ставки;

- отсутствие ограничений на репатриацию прибыли нерезидентами с корпоративного сегмента российского рынка ценных бумаг (в отличие от рынка ГКО-ОФЗ);

- масштабная переориентация российских банков на наиболее ликвидные корпоративные бумаги с весны 1997 г. в расчете на сравнительно высокую доходность, что обусловило (по некоторым оценкам) конъюнктурный “перегрев” рынка к ноябрю 1997 г.;

- спланированный “обвал” рынка со стороны нескольких глобальных фондов (как гипотеза);

- общий психологический фактор цепной реакции на рынке (сброс акций) в условиях нестабильности и неопределенности.

Тем не менее, отмеченные выше факторы роста капитализации рынка не являются конъюнктурными, и будут обусловливать по крайней мере среднесрочные тенденции развития российского рынка акций. Общая динамика развития российского рынка корпоративных ценных бумаг в 1996-1997 гг. дает определенные основания для вывода о наличии благоприятных условий для развития в его рамках такого сегмента, как рынок частных облигаций. Иными словами, если продолжается рост интереса к рынку корпоративных ценных бумаг в целом, то при прочих равных условиях еще больше оснований говорить о потенциальном интересе к корпоративным облигациям как наиболее надежному виду корпоративных бумаг.

Такой вывод подтверждается наличием целого ряда новых качественных характеристик российского рынка (помимо специфических свойств облигаций по сравнению с долевыми бумагами):

растущий приток на корпоративный сегмент российского рынка ценных бумаг средств крупных российских инвесторов;

приход на российский рынок консервативных зарубежных инвесторов;

- возрастание доли долгосрочных вложений глобальных фондов в российские корпоративные ценные бумаги;

- интенсивный рост курсовой стоимости привилегированных акций (которые по ряду своих свойств близки к облигациям);

- благоприятные сдвиги в развитии инфраструктуры рынка ценных бумаг.

Безусловно, указанные благоприятные тенденции пока могут обеспечивать только потенциальные возможности становления рынка частных облигаций. Среди наиболее острых и нерешенных проблем, которые так или иначе будут сдерживать становление рынка частных облигаций, остаются вопросы бесперебойной реализации контрактных обязательств (contract enforcement) и, в частности, своевременного осуществления платежей, развития депозитарной и расчетно-клиринговой деятельности, обеспечения прозрачности рынка и хозяйственных операций каждого из эмитентов.

По оценкам большинства экспертов, уже в начале 1998 г. следует ожидать нового роста капитализации рынка акций. Это создает и благоприятные общие условия для начала пилотных проектов по корпоративным облигациям в первой половине 1998 г.