Книги, главы из книг для написания диплома, курсовой работы, реферата по предмету Экономика: Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций. Энтов Р., Радыгин А., Мау В. И др.

Выводы

Как мы смогли увидеть, полученные результаты противоречат гипотезе чистых ожиданий, т.к. форвардные ставки в большинстве случаев не обеспечивают несмещенное предсказание будущих спот ставок. Единственный результат, в котором не отвергается нулевая гипотеза , соответствующая гипотезе о несмещенных ожиданиях, получен при прогнозе будущего изменения спот ставки на 5 месяцев вперед (см. таблицу 3.2). Однако, данный результат нельзя считать общим (в том числе потому, что он основан на небольшом числе наблюдений).

Вообще говоря, предположение о рациональности ожиданий является довольно жестким, и говорить о существовании последних имеет смысл только относительно некоторых рынков и некоторых временных промежутков. В большинстве случаев ожидания вряд ли можно считать рациональными.

Более того, проверка того, обладают ли ожидания предполагаемыми свойствами, существенно зависит от определения длины промежутка времени. Это связано с тем, что со временем присутствующая систематическая ошибка в прогнозах инвесторов может сменить знак на противоположный, и т.о. компенсировать предыдущую (ожидания в среднем будут равны фактическим значениям). Ясно, что в тех случаях, когда систематическая ошибка наблюдается на протяжении всего периода в целом, ожидания нельзя считать рациональными.

С другой стороны, поскольку мы не получили значимых отрицательных коэффициентов, которые трудно интерпретировать с точки зрения теории ожиданий, но получили достаточное количество значимых коэффициентов, ложащихся в интервал от нуля до единицы, то мы можем принять гипотезу ожиданий в более слабой форме, не требующую точного равенства форвардной и будущей спот ставок. Таким образом, мы не отвергаем гипотезу о предсказательных свойствах кривой дохода. Наши результаты согласуются с результатами, которые получили Fama (1984, см. сноску выше) и Mishkin (1988, см. сноску выше) в своих исследованиях. Однако, в нашем случае – на российских данных – предсказательные свойства кривой чаще всего уступают характеристикам, рассчитанным для США. Этого, естественно, следовало ожидать, поскольку российский рынок государственных ценных бумаг молод, к тому же исследуемый период богат различными шоковыми ситуациями и, вероятно, характеризуется сильной волатильностью рисковой премии. Все это ухудшало прогнозные свойства кривой дохода.

Fama, наблюдая низкую предсказательную способность кривой дохода, предположил, что причиной этого является либо ошибка измерения, либо – рисковая премия (премия ликвидности), которая заключена в форвардном спрэде (разнице форвардной и спот ставок) и возрастает с увеличением срока заимствований. Этому не противоречат полученные результаты. Так, можно убедиться, что коэффициенты имеют тенденцию к снижению при росте глубины прогноза (см. например таблицу 3.3), что может происходить с увеличением рисковой составляющей в форвардных спрэдах, построенных на выпусках большей срочности.

В периоды резкого обострения финансовой ситуации (падение курса рубля в октябре 1994 г., кризис банковской системы в августе – сентябре 1995 г., финансовый кризис 1997 г.) кривая доходности неизменно характеризовалась отрицательным углом наклона. Отражая резкое обострение проблем ликвидности, такие изменения делали весьма стабильным (в статистическим смысле) соотношение между будущими и текущими процентными ставками.

Рассматривая полученные результаты, примем во внимание, что оценка прогнозных свойств на сравнительно коротких временных интервалах испытывает влияние многочисленных конъюнктурных факторов. Расчеты Mishkin и Fama могут свидетельствовать о том, что качественно лучшие прогнозы, опирающиеся на структуру процентных доходов, могут быть рассчитаны на "длинных" (долгосрочных) участках кривой доходности. Однако отмечавшаяся выше неразвитость долгосрочных секторов российского рынка капиталов до настоящего времени существенно ограничивала возможности подобного анализа.

Вместе с тем полученные результаты не позволяют полностью отвергнуть гипотезу, согласно которой форма кривой доходности зависит от ожиданий участников хозяйственного процесса (зафиксированных в уровнях форвардных процентных ставок). Следовательно структура процентных ставок может содержать существенную информацию об ожиданиях (изменении ожиданий) инвесторов.

Поскольку на протяжение рассматриваемого периода имело место постепенное, но в высшей степени неравномерное, снижение темпов роста цен, ожидаемые номинальные процентные ставки (их изменения) в большой мере отражали инфляционные ожидания (части) населения. Результаты расчетов, по-видимому, могут сочетаться с гипотезой, согласно которой в условиях неожиданных изменений режима инфляционного процесса ценовые ожидания участников финансовых операций оказывались не слишком надежными. Соотношение между динамикой процентных ставок и ценовыми ожиданиями (реализация "эффекта И. Фишера") – сложная проблема, требующая самостоятельного серьезного исследования.